编者按:Snapchat从青少年到主流人群,直击用户痛点引爆流行,成功聚焦了几乎所有目光和关注度。它在上市前巨亏的情况下如何估值200亿?本文将从估值溢价、产品价值和发展空间等三方面系统分析该公司。
Snapchat-美国科技产业3年来最大的IPO项目
      即将作为美国科技产业3年来最大的IPO项目,Snapchat聚焦了几乎所有目光和关注度,就如同其“阅后即焚”一样:这是一家只有1.58亿日活跃用户、4.04亿美元收入的公司,但估值有望达到195-220亿美元的公司;但这又是一家治理结构极其独裁的公司(首创A、B和C类股),投资人投资其股票没有任何投票权,而年仅26岁的创始人兼CEO斯皮格尔持有88.5%的投票权。
图1:全球社交类公司用户规模对比(美国数据均为4Q16数据,部分公司尚未披露仍采用3Q16数据)
2adb14ebc8151bef124f186b6fed1575-sz_75889.png@1l_640w资料来源:公司材料,Bloomberg,晨聊互联网注明:Snapchat 的DAU为1.58亿,我们按照接近50%的DAU/MAU比重预测
图2:全球社交类公司单用户估值对比(美国数据均为4Q16数据,部分公司尚未披露仍采用3Q16数据)bbabb7f05a845b8aacecf0aff14caa9c-sz_73352.png@1l_640w资料来源: Bloomberg,Statista,晨聊互联网

注明:Snapchat 的DAU为1.58亿,我们按照接近50%的DAU/MAU比重预测MAU为3亿,估值按照195亿-220亿美元区间的预测

 

为什么Snapchat在上市前巨亏的情况下能估值$195亿-$220亿?

2016年Snapchat实现销售收入4.04亿美元(同比增长589.5%),但亏损5.15亿美元,下面是Snap公司在2012年创立后,估值如火箭版的上升过程:

♦2012年5月,估值1,250万美元;

♦2012年12月,估值6,000万美元;

♦2013年6月,估值8亿美元;

♦2013年12月,估值20亿美元,FB曾经在这个时点希望以30亿美元的估值收购Snapchat,但被创始人斯皮格尔拒绝;

♦2014年12月,估值100亿美元;

♦2015年2月,估值160-190亿美元;

♦2017年3月上市定价区间195-220亿美元之间;

♦2017年上市最终定价为240亿美元。

对比同期的明星独角兽公司Uber、AirBnB、Palantir、WeWork等,Snapchat在14-15年的估值提升更快。

图3:明星独角兽公司的估值提升对比情况(3Q13-2016年11月16日)

资料来源:CB insights,晨聊互联网

 

按最新一轮定价$17美元,对应FY16的P/S达到59.3x,相较Twitter在2013年上市时的45x,Facebook在2012年上市时的28x高出很多。作为对比,Facebook上市前一年的净利润已经达到10亿美元,而Snap去年仍然巨额亏损5.15亿美元。

图4:社交网络类公司静态PS的对比-上市时IPO定价

资料来源:Bloomberg,CB insights,晨聊互联网

图5:美国互联网公司的静态PS对比-当前

资料来源:Bloomberg,晨聊互联网

 

我们从 ①用户群年轻②使用粘性高③收入高增长预期“阅后即带来的广告价值(awareness四个维度来试图理解Snapchat估值高的原因。

用户群年轻

得年轻用户有望得天下,Snapchat平台上用户越年轻,活跃度越高。Snapchat绝大部分用户位于18-34岁之间,用户越年轻,其在Snapchat平台上的活跃度越高。根据S-1披露的数据,平台上25及以上的用户平均每天使用大约12次,使用20分钟左右;而25岁以下的用户平均每天使用20次,使用时长超过30分钟。

参照comScore的数据,在2013年6月份至2016年6月的3年期间,Snapchat在18-24岁人群的渗透率从29%提高至70%;而25-34岁人群的渗透率在过去3年从6%提高至41%。看到之前Snapchat火箭般估值提升的速度就知道,市场对于占据年轻人心智的应用,给予了非常高的溢价。比如,当年Facebook在04年哈佛大学创办时,就因为用户群更为年轻,越来越多的年轻用户加入,平台活跃度非常好,迅速击败了当时最大的社交平台Myspace。

使用粘性高

日均使用时长仅次于Facebook,高于Twitter和Instagram。根据S-1资料,Snapchat平台拥1.58亿人每天都使用,超过25亿张Snap被创造,超过60%的DAU每天都会发布一个贴图,平均每个用户日均发送Snap超过18.6次。平均而言,平台的用户会使用创意工具(Creativetools)去美化超过60%的Snap;同时,超过60%的日活跃用户会使用相机去发布Snap。

与此同时,超过25%的用户每天都发布他们的故事。用户平均每天花费25-30分钟在Snapchat上,绝大多数用户都在18-34岁之间。另外参照Sensor Tower的统一口径计算,Facebook的单用户使用时长在22m8s,而Snapchat较Twitter和Instagram都要高。

图6:主流社交媒体在美国iOS平台的日均使用时长对比(2016年7月)

资料来源:Sensor Tower,晨聊互联网

另外根据eMarketer在2016年11月所做的统计,在过去12月,各个年龄段在Snapchat平台的使用时长增加的比例远远高于下滑的比例;而未来12月的使用倾向中,13-18岁年龄段的用户倾向于增加时间的比例是减少时间的接近6x,19-25岁年龄段的用户倾向于增加时间的比重是减少时间的2.3x,26-35岁相对稳定,36-50岁以及51-70岁的用户均更多愿意增加时间。

图7: Snapchat季度收入及预测(1Q15A-4Q18E)

资料来源:Snapchat招股说明书,晨聊互联网

按照我们当前的保守预测,我们预计 Snapchat将在FY17/18有望实现10.8/18.7亿美元收入,同比增长168.4%/72.5%。做此假设的前期是,我们认为Snapchat的单用户变现能力从4Q16的$0.55元(我们假设MAU为3亿),超过Twitter在4Q16时$2.25的Benchmark是非常容易超越的,长期看用户的变现能力将向Facebook靠拢($4.74),意味着Snapchat的货币化能力,短期看有3.1x的提升空间,长期看有7.6x的提升空间。

阅后即焚带来的广告价值

Snapchat是“阅后即焚”的创新者,以致于平台用户在浏览内容的时候高度专注和聚焦,生怕错过一条转瞬即逝的Snap,由此积累了平台用户对于内容的高关注度。同时其绝大部分用户都是18-34岁年龄段的特性,使得成为了时尚和快消品牌的重要投放渠道。

对于Facebook和Twitter等社交媒体而言,通常信息流广告根据用户的浏览、点赞和转发行为识别用户特性,将广告插入相关信息中,目的在于吸引关注进。Snapchat更强调关注、互动—阅后即焚就需要100%注意力,错过就没有了,本质是抓住、保留及增加用户的注意力,这也是许多品牌喜欢使用它作为营销平台的原因。

引述JasonStein, CEO of social media agency Laundry Service, said: “Snap is the sexy new platform and to succeed onSnapchat as a brand is to be cutting edge, relatable, and relevant to youngpeople. You’re seen not only as making the effort to speak to this youthaudience on their terms — but a brand that is actually ‘young’ and cool enoughto do so.”,目前的广告形式主要有Snap Ads、Sponsored Geofilters和Sponsored Lenses三种。

图8:Snapchat的三种广告形式

资料来源:公司网站,晨聊互联网

 

产品及变现—Snapchat是一款怎样的产品,以及变现过程的曲折

重新定义相机

帮助用户更好的表达自我,活在当下,一起分享欢乐。Snapchat 这样界定自己:首先是一家相机公司,通过重新定义相机,产品能够帮助用户更好的表达自己、庆祝美好时光,更好的了解世界并与此一同分享欢乐。公司认为相机将是绝大多数智能手机主要产品的出发点,因为智能相机相比其他形式的输入方式包含更多内容、也有更为丰富的内容。

商业化进程的曲折

从C端付费的试错,最终转向B端广告模式变现。在Snapchat尝试商业化的进程中,曾经遇到过弯路,最终采用销售广告的方式进行变现。在早些时候,公司曾经思考过使用额外的特性来改变社区氛围。例如,公司注意到很多用户在使用创意性工具(Creative Tools)非常开心,想当然认为用户会购买额外版本的方式来表达他们自己。

为了测试以上的假设,公司构建了滤镜商店(Lens Store)以方便用户购买使用。但结果非常令人失望,仅有少部分人群希望购买滤镜,而且使用滤镜的人一直在减少。经过数周后,公司放弃了滤镜商店的想法,同时全面改为免费。几乎同时,社区开始更多的使用滤镜,和创造更多的内容发给他们的朋友或者添加到他们的故事中去。

公司同时学到更为宝贵的收获是:如果平台创造了更多的创意性工具,而且使其供用户免费使用,用户会创造更多的内容以及在平台上耗费更多的时间。公司希望找到正确的方式来货币化,一种能够利用我们所擅长的、构建新的产品使得人们更好的表达自我,活在当下,认知世界以及创造快乐,充分说明了我们此前社交深度报告中所提到的“地在人失,人地皆失;地失人在,人地皆得”。

硬件的尝试

有趣、好玩的尝试,与现有软件形成有效补充。公司于2016年9月上线了首款硬件产品Spectacles,可以录制10s-30s的短视频,与公司原有的软件产品形成了有效补充,公司计划在2017年进行更大范围的推广。在刚上线的时候,公司主要在零售摊位或者纽约的时尚门店销售,后来公司转变思路,关闭了线下门店,进而在网上Spetacles.com的线上进行销售,售价为$129.99。

图9:Snapchat Spectacles在纽约的时尚门店

资料来源:互联网媒体,晨聊互联网

图10:Snapchat的硬件产品Spectacles

资料来源:公司网站,晨聊互联网

图11:Spectacles的使用原理介绍

资料来源:公司网站,晨聊互联网

 

未来成长空间—能否从投资Snapchat中获得回报?

用户增长空间

增速开始降至50%以下,是否能从年轻人的小众市场走向主流用户,决定未来市值空间。截止2016年12月,Snapchat总体日活跃用户达到1.58亿,同比增长47.7%,分拆为各个市场看:

♦北美(包括墨西哥和哥伦比亚):DAU达到6,800万,同比增长41.7%;

♦欧洲(包括俄罗斯和土耳其):DAU达到5,200万,同比增长52.9%;

♦世界其他国家:DAU达到3,900万,同比增长62.5%。

图12:Snapchat的用户增长及构成(1Q13A-4Q16A)

资料来源:公司网站,晨聊互联网

用户是一切社交类公司发展的前提,用户规模的绝对体量以及增速是影响社交类公司估值非常重要的基石。我们回顾了Facebook在2012年5月18日上市前,全球DAU达到5.52亿(2Q12A)仍然保持了同比32.4%的增速;另一方面在Facebook发展早期,在DAU达到4.57亿之前,同比增速均在50%以上。而Snapchat用户才突破1.58亿,增速就已经降至50%以下,在体量尚不大的情况下增速放缓,会对用户增长的预期产生较大影响

图13 :Snapchat的总体用户规模及增速(1Q13A-4Q16A)

资料来源:公司网站,晨聊互联网

我们去探寻背后的原因在于,聚焦年轻人的新潮特性既有可能是Snapchat的核心竞争力,也有可能成为Snapchat继续扩大的瓶颈。越是小众聚焦的分众市场,虽然用户粘性高,但在进入主流市场的时候会面临接受度难的压力,尤其对于高龄用户群,已有的产品特性可能会成为使用的障碍。参照eMarketers的用户预测分析,在今后几年25-44岁之间的用户将有望实现更快的增长。基于以上情况的判断,我们预测Snapchat的DAU用户有望给在FY17/18达到2.18亿/2.68亿,同比增速分别为38%和23%。

图14:美国的Snapchat用户分年龄端增长(1Q09A-4Q16A)

资料来源:eMarketers,晨聊互联网

治理结构

公司控制权高度集中,IPO投资人无任何投票权,会降低机构投资人的参与意愿。Snapchat采取了一个非常极端的股权架构,分别设定了了A、B和C类股,创始人合计持有88.5%的投票权,上市购买股份的投资者没有任何投票权,这会大大降低Snapchat对于机构投资者的吸引力。

♦A类股:上市时发行的股份,没有任何投票权;

♦B类股:每一股具有1票 投票权;

♦C类股:每一股具有10票投票权,仅有Spiegel和Robert Murphy两位创始人持有C类股份。

从此次融资情况来看,Snapchat上市后预计会新发行1.45亿股的新股、出售5,500万的老股,考虑承销商行使超额配售权的3,000万股,总计出售2.3亿股。若按照目前上市定价$17的定价,预计融资总额在39.1亿美元。

图15:Snapchat的上市结构和融资测算

资料来源:招股说明书,晨聊互联网

云服务支出隐含收入增长预期

未来5年不低于20亿美元的Google Cloud支出和10亿美元AWS支出隐含公司营收的高增长预期。

公司在S-1材料中与Google签订了为期5年的框架协议,承诺每年使用Google Cloud的支出不低于4亿美元,5年合计20亿美元。另外同时与亚马逊也签订了为期5年的框架协议,按照50mn/125mn/200mn/275mn/350mn的方式支出,5年合计10亿美元。公司在云业务上的大力投入也从一个侧面隐含了公司的高额成长预期。

 

图16:Snapchat未来5年的云服务支出预计(2017E-2021E)

资料来源:招股说明书,晨聊互联网